零添加，千禾味业潜力几何？#上市公司最新财报解读#

零添加，千禾味业潜力几何？#上市公司最新财报解读#

2020年，以散户视角解读最新财报，力求通俗易懂，读有所用。我是语润梧桐，看到本文的都是有缘人。朋友，谢谢你的厚爱，送人玫瑰手有余香，望百忙之中给予点赞、转发朋友圈或主页、留言评论，三部曲缺一不可。工作很忙，利用闲暇时间，研究撰写了近一个星期，码字不易，祝给予支持的朋友行好运、常安康。

一、财报透视，见证千禾味业前世今生。

作为散户，进行中长期投资，必须了解股票基本面。通过分析财报，查找主页，买入自己熟悉的股票，才能拿的稳，实现预期收益。

1、简介。千禾味业食品股份有限公司成立于1996年，是一家专注于酿造健康调味品的股份制企业，总部位于四川省眉山市。

2、主营。自设立以来，千禾味业持续从事焦糖色等食品添加剂的研发、生产和销售。2001 年向下游拓展，开始从 事酱油、食醋等调味品的研发、生产和销售。目前形成了以酱油、食醋、料酒等为主的调味品产 品系列和以焦糖色为主的食品添加剂产品系列。

3、荣誉。公司是国家知识产权优势企业，国家高新技术企 业，全国农产品加工业示范企业，中国调味品协会副会长单位，四川省博士后创新实践基地，四 川省级企业技术中心，四川省优秀民营企业，四川省技术创新示范企业，四川省绿色制造示范单位，四川省诚信示范企业。

4、品牌。公司的“千禾”牌酱油主要选用非转基因黄豆、非转基因食用大豆粕、 有机黄豆、小麦或有机小麦为原料，采用先进的种曲机、管道连续蒸煮、圆盘制曲机等生产设备和工艺，按照高盐稀态发酵工艺，经过长时间发酵而制成纯酿造酱油。公司的“千禾”牌食醋主要采用传统酿造工艺，精选优质糯米、荞麦、小麦、高粱、玉米五种粮食生产纯酿造食醋，并结合 窖藏工艺生产窖醋。公司是国内主要的焦糖色生产企业，“恒泰”商标是中国驰名商标。

5、资质。公司在建立现代化的企业管理制度的同时，坚持走“专业化、规模化、长远化”的经营道路，建 立完善的质量管理体系，公司先后通过了 ISO 9001 质量管理体系认证、ISO22000 食品安全管理 体系认证、ISO14001 环境管理体系认证、FSSC22000 食品安全管理体系认证、欧盟有机认证、有 机产品认证、犹太洁食认证和清真食品认证。

6、架构。公司目前有眉山工厂、柳州恒泰、潍坊恒泰、丰城恒泰、镇江恒康 5 个生产基地。其中，眉山工厂、镇江恒康主要从事调味品的生产，柳州恒泰等子公司主要从事焦糖色产品的生产。 各生产单位通常下设生产部、品质管理部、供应部、仓储部、环保站等部门。其中，生产部负责按生产计划组织生产；品质管理部（QA、QC）负责产品质量控制工作，对原辅材料、生产过程与产品质量实行有效监督；仓储部负责原辅材料和产成品的仓储、出入库管理等；环保站负责按照国家相关规定，管理三废治理等环保相关事宜。此外，为更好地拓展市场和服务客商，公司成立了零售事业部、餐饮事业部、运营部、品牌部等，零售事业部、餐饮事业部负责调味品销售网络拓展和产品销售；品牌部负责品牌建设规划和实施；运营部负责处理订单、售后服务、客户资料管理、营销人员绩效考核等后勤保障工作。

二、行业展望，馅饼做大利好头部企业。

选择中长期投资的股票，必须看到其未来的发展空间。如果行业饱和或者是夕阳产业，即便企业利润好，但是预期也就是平稳而已，想象空间不大。因此要选择处于新兴市场、朝阳行业的股票买入，因为把馅饼做大往往比零和博弈更踏实，想象空间也更大。

1、行业现状。作为日常生活必需品，调味品行业刚性需求极强，受宏观经济影响不明显，周期性特征不突出，行业盈利水平良好。伴随城镇化率的持续提升以及中高阶层消费群体的日益庞大，调味品消费量和品质需求均有显著提升，行业发展空间大、发展层次清晰。 据调研机构测算，到2019年底我国调味品、发酵制品制造企业收入或超3700亿元，增速约为8%。

2、整合加速。基于资本、食品安全、品牌、环保、新消费模式等因素影响，企业优胜劣汰速度加快，品牌集中度逐步提高，大多数实力差、规模小、创新及品牌 力弱的企业很难生存与发展，行业集中度必将进一步提升，利好头部企业。

3、产品升级。调味品市场中高端产品量价齐升，空间巨大。随着居民消费结构升级及健康意识的提高，消费者追求更健康、更美味的调味品，具有天然、健康特色的产品得以快速发展；品质升级带动价格进一步提升，中高端调味品获得了前所未有的巨大市场空间，盈利能力明显提升。

4、渠道多样。现阶段全社会新零售趋势向好，运营渠道多样化。信息时代，社会生活、消费方式不断发生变化，促使调味品企业渠道运营方式不断多样化。

三、消费升级，营业收入连年持续高增。

零添加，我爱人每次去超市都买千禾味业的零添加酱油。虽然价格比海天酱油等贵，但是内心深处感觉更健康，零添加就是健康理念。

1、收入高增。4月18日，千禾味业公布2019年报，实现营业收入13.55亿元，同比增长27.19%，连续多年稳步增长。其中，调味品实现营业收入11.49亿元，同比增长35.66%。

2、分产品看。2019年，酱油营收8.35亿元，同比增长37.20%。食醋营收2.20亿元，同比增长23.61%，同比下降10.12%。食醋收入占比首次超过焦糖，成为公司第二大主 打产品。不过，焦糖色业务由于主要工厂客户减少采购，导致营收下降，营收1.67亿元。

3、焦点生辉。公司以聚焦零添加为核心战略、坚持高鲜酱油为辅的策略，全年酱油 8.35亿元，同比增长37.2%，而零添加产品换新装以来更是聚焦效果积极，同增超 40%。

4、增收剖析。公司各品类实现均衡增长，主要得益于：一是渠道拓展继续提速，截至 2019 年末，公司经销商数达到 1140 家，当年新增经销商 361 家，增幅达 43%；二是经过持续的消费者培育，“零添加”产品接受度提升，我爱人也在其中，进而公司存 货周转率达到 2.5，创近三年以来最高水平。

5、环比向好。公司四季度实现营业收入 4.3 亿元、同比增长33.2%，超市场预期。较前三季度同比增速24.6%提升8.6个百分点，主要受益于酱油、食醋单季收入的高增长，同比增速分别 达到 40.1%和44.7%，较前三季度同比增速分别提升 4.2和28.8个百分点，食醋产品增长明显提速。四季度酱油收入 2.7 亿元，同增 40.1%， 一方面是高端产品零添加因市场开拓加快，占比不断提升，另一方面高鲜 酱油铺货放量；食醋 0.7 亿元，同增 44.6%，主要是由于恒康醋厂并表和 原有业务放量；焦糖色为 0.5 亿元，同降 3.2%，降幅收窄，公司积极开拓 双倍焦糖色、粉末焦糖色，以弥补缺口。

四、渠道打通，各级外埠市场拓展顺利。

1、开拓市场。2019年，千禾味业持续开拓调味品全国市场，全面铺开省会城市及重要地级城市的营销网络建设，强化渠道和经销商管理，实现营业收入稳步增长。2019年，千禾味业经销商数量增加361个（净增292个），总数达到1140个。公司线上渠道销售 1.24 亿元，占总营收 比重 9.11%，电商成为公司特色渠道，优势不容小觑。

2、渠道多样。2019年，千禾味业的经销模式实现收入8.74亿元，同比增长40.04%。直销模式实现 收入4.7亿元，同比增长8.71%。线上销售实现收入1.24亿元，同比增长67%， 占总收入的9.11%，同比上升2.07个百分点。千禾味业多渠道、多品类布局。公司通过新增渠道导购员队伍培养社区消费习惯。强化商超覆盖率的同时，在餐饮、 特通、电商等渠道均有团队发力。此外，在北京、上海、 浙江等试点城市逐步渗透传统渠道。

3、多地发力。从区域情况看，2019年，千禾味业在东部、南部、中部、北部、西部区域收入分别为2.73、0.85、1.04、1.74和7.07亿元，同增52.7%、7.8%、75.0%、48.4%和13.8%，可以说在全国各大区均实现了稳定增长，除了南部区域由于毛利率较低的焦糖色销售减少，营收仅同比增长7.8%，其余区域市场均实现了两位数增长。东部区域营收2.73亿元，同比增长52.7%，营收最多，主要受益公司继续加速省外的渠道扩张，尤其在东部市场零添加和鼎鼎鲜销售量好；中部区域营收1.04亿元，同比增长75%，增幅最快。其中，四季度中部和东部爆 发式增长，增速分别为 107.6%和93.0%，南部和北部也加快增长，增速分 别为 21.7%和43.7%，大本营西部地区保持稳定，增速为 6.8%。

五、毛利新高，费用投放加大净利回落。

企业都是追逐利润的，一切都是为了利润最大化。散户投资也是一样，因此对利润的分析，必须追究其根源，展望其预期。比如现阶段，年报密集发布，但已成为过去时，而一季度季报发布即是利空兑现，关键是二季度预期，后文会谈及千禾味业2020年预期的确定性。

1、毛利新高。产品结构优化推动毛利创新高。2019年，千禾味业综合毛利率为 46.21%，再创历史新高。 分产品看，酱油、食醋、焦糖色毛利率分别为 50.32%、47.07%、26.93%，其中酱油毛利率提升系产品结构持续优化、食醋毛 利率较上年减少 5.29 个百分点，下降主要为公司加大促销买赠力度抢占市场份额。

2、净利回落。费用投放加大净利率回落。2019年，归属于上市公司股东的净利润1.98亿元，同比下降 17.40%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.83亿元，同比增长17.85%。

3、回落原因。2019年，千禾味业全年归属净利率同比下降14.6%，除费用率提升外，去年同期有8110万元资产处置收益也是不可避因素。

4、投资收益。2019年，千禾味业投资收益大幅下降，主要是购买理财产品收益减 少。

六、投放加码，真金白银助力渠道扩张。

好钢用在刀刃上，花钱很正常，乱花钱就闹心了。千禾味业发展处于快速成长阶段，加大费用投入以提升市场份额属于正常的经营行为，随着规模效应显现，运营效率不断提高，预计净利率将逐步提升。

1、各项费用。2019 年，千禾味业销售费用同比增长42.73%，销售费用率达 22.80%，同比提升 2.52 个百分点，主要因公司处于扩张期，一是职工薪酬增加，二是公司加大品牌宣传力度导致 广告宣传费增加，三是线上销售规模扩大导致运杂费增加，四是食醋产品促销力度加大。预计随着公司新增产能投放以及渠道拓展继续，销售费用率将维持高位。此外，研发费用同比增长达 93.92%，主要系公司开发新品类及针对 “零添加剂”“天然好味道”等增加研发投入所致。管理费用率3.9%，同比略降。财务费用率 -0.6% 。

2、增幅趋缓。2019年四季度，千禾味业期间费用较去年提升22.5%，一是川渝地区投入门禁、马拉松冠名等广告和促销宣传费用增加，二是公司销售人员和市场推广的地勤人员增加，三是市场加大开拓后，远距离运输导致的运费增长。

七、流动资金，企业生存发展根本所在。

2019 年，千禾味业经营性净现金流1.92 亿元，同比下滑21.2%，主要原因一是收现比下滑，公司加大渠道授信力度，应收账款增 7974 万元，二是购买商品、接受劳务支付现金增长，存货增5030万元，三是销售费用增加、预付账款增798 万元。因此经营性现金流下滑主要系应收款增加，以及购买原材料、销售支出增加。

八、研发支出，企业做大做强百年大计。

2019年，千禾味业研发投入总额达0.39亿元，同比增长 93.92%，研发投入占年度营业收入比例 2.91%，算不上高，但对于行业而言也算有抱负的企业了。主要为公司开发新品类，以及针对产品“零添加剂”“天然好味道”等开展的一系列研发项目投入增加。

九、加大投资，产能扩建夯实扩张基础。

2019年，千禾味业投资总额5.39亿元的“年产25万吨酿造酱油、食醋生产线扩建项目”第一期年产10万吨酿造酱油生产线建设完成，于2019年6月投入使用。现有酱油产能22万吨，食醋产能8 万吨，料酒产能5.5万吨。第二期“年产10万吨酿造酱油、5万吨酿造食醋 项目”预计2021年6月建成投产。去年10月决策投资扩建“年产36万吨调 味品生产线项目”，其中酿造酱油30万吨。目前总规划调味品产能86.5万吨。未来产能释放保障公司持续规模扩张需要。

十、零添加，现代都市家庭的健康烙印。

1、标签。根据千禾味业的广告标语，“零添加”代表着零添加味精、零添加着色剂、零添加 防腐剂、零添加甜味剂及零添加增味剂。对比不同酱油系列成分表，也是我爱人和诸多当代女性最喜欢做的，可以发现，“零添加”= 只用农业原材料（大豆、黄豆、小麦、食用盐、白砂糖）+酵母抽提物和食用酒 精。根据食品安全标准划定，其中酵母抽提物为食品辅料，不属于食品添加 剂，而食用酒精同为食品辅料。

2、商机。目前健康化的零添加已经切入高端调味品市场，千禾味业的定位符合消费升级趋势。根据品牌咨询公司调研测算数据，全国 7 大主要 城市（北京上海广州深圳成都西安重庆）有 98%的样本消费者愿意复购零添加产品，健康消费魅力难以阻挡。

3、定位。千禾味业的品牌定位，正是确立采取零添加为主和高鲜为辅的战略规划。聚焦零添加产品，主要基于品类空间及品牌优势。品类空间是指零添加酱油 作为创新型产品，市场空间极大。目前看调味品龙头企业主力抢占鲜味酱油市 场，零添加产品的竞争环境相对温和。品牌优势是指目前公司零添加产品线占比超 过 40%，收入体量达到 4 个亿以上，为国内零添加产品市场占有率第一。

十一、同业对标，今日海天就是明日千禾。

1、潜力优势。千禾味业酱油产品吨价为业内第 一，且呈逐年提升的趋势，主要系产品结构高端化致均价高。千禾目前位于成长期，销售规模距海天及中炬有一定差距，但销量增速居业内高位。

2、溢价优势。从产品价格看，千禾的主力大单品头道原香180天较海天、美味鲜等品牌的主力大单品（金标生抽、 厨邦味极鲜等）存在11.2%-87.1%的溢价，溢价区间为 1.6-7.4 元/500ml， 且产品品质居业内高位，产品定位符合健康化消费结构升级趋势。

3、零添加优势。目前，千禾味业为国内零添加产品市占率第一。2018 年，公司酱油收入突破 6 亿元，同比增长 20.4%。其中核心产品头道原香系列收入占比为36% ，有机酱油为6%，零添加产品线占比超过40%。

4、鲜味酱油优势。目前，品牌调味品旗下至少有 1 项鲜味酱 油产品，其中以味极鲜参与者居多。天猫月度销量数据显示，海天味极鲜 占领最大的市场份额，销量为李锦记美味鲜的 8.9 倍，是厨邦味极鲜的 33.8倍。

5、品质优势。根据统计，现有鲜味酱油的氨基酸态氮含量都高于 1.0g/100ml，仅有千禾味业下属味极鲜和鼎鼎鲜氨基酸态氮含量超突破了 1.3g/100ml 大关，将成为未来竞争的一大亮点。

6、品牌溢价优势。从毛利率看，千禾酱油产品毛利率与海天不相伯仲，较中炬高新和加加食品占优。

7、规模效益有待提升。从成本端来看，规模效应待显现，目前仍明显高于海天味业及中炬高新的单位成本。三者费用占比最大的均为直接材料，而海天味业的规模化效应消化成本端压力，千禾与海天相比，还有 一定差距，尚需产能及市场的进一步拓展。

8、竞争加剧。千禾味业宣布进军蚝油和黄豆酱市场，这让其与海天味业的业务布局出现新的“重叠区域”。而这两家之外的其他竞争者们，实际也在做产品“多元化”的布局，这也引起市场投资者们对各家公司新品发展状态产生了兴趣。在多个品类上拿到“单项冠军”的海天味业，其新品外延有些是为了拿到更多利润，有些则有“其他目的”，比如卡位之举。在发展新品类以外，海天业绩的主要增量来源于渠道扩张和提价。在机构投资者及业内人士看来，海天虽然已经建立了全国市场销售网络，但渠道下沉还在推进当中，未来在低线城市及乡镇级市场的发展还有很大空间。海天的今天应是千禾的明日，都需要认真研究学习，并依托技术弯道超车。

9、劣势同样明显。千禾味业产品结构较为单一，渠道广度与深度也不能与海天“相提并论”，更无价格优势，因此任重而道远。海天具有类似可口可乐的“野心”，后者将其产品销售到最偏远的地区，包括“沙漠中的加油站”，这也是海天前进的方向，值得千禾学习。

十二、发展战略，把握消费升级时代趋势。

没有韬略，难有格局，俗话说计划不到就受穷。

1、调味品行业高端化消费趋势明显，千禾味业专注聚焦零添加酿造酱油、食醋、料酒等高品质健康调味品，紧紧把握消费升级时代趋势，快速抢占中高端市场引领并创造消费需求，形成独具特色的差异化品牌竞争优势，满足不同消费人群、消费 地区需求，公司盈利能力将明显提升。

2、高质量推进扩能项目建设，为进一步拓展全国市场奠定产能基础。公司将积极推动年产36万吨调味品生产线扩建项目，包括30万吨酿造酱油、3万吨蚝油、3万吨黄豆酱，为开拓市场及品类进行蓄力。

3、通过外延并购等方式整合资源，提升综合竞争力。完成收购镇江恒康酱醋有限公司，依托公司的管理优势，打造调味品双基地，有望形成协同效应，通过外延式并购增强对重点市场的响应效率和服务质量。

4、继续优化渠道布局，在线下商超、传统市场、餐饮市场，线上大平台和新兴平台等渠道积极发力，继续深耕西南市场，巩固西南以外已开发市场，同时加快全国百强县地区空白市场开发。

5、公司费用率将有一定下降空间，净利率具备较好的改善空间。

6、随着市场规模进一步扩大，“年产25 万吨酿造酱油、食醋生产线扩建项目” 第一期年产 10 万吨酿 造酱油生产线建设完成，已于 2019 年 6 月投入使用，为市 场的稳定发展提供了产能保障;

十三、预期向好，未来三年步入快速扩张。

1、疫情影响有限。千禾味业家庭端渠道占比95%，外埠区域以便利店为主，生产 2月10号全面复产，受疫情影响有限。同时，节前公司渠道库存水平较高，疫情带动家庭端调味品消费明显增长，公 司库存去化情况较好。预计公司今年的抗风险能力较强，市占率有望加速提升。

2、公司预计2020年度营业 收入同比增长 29.35%，实现归母净利润同比增长46.88%，彰显高成长性信心。

3、激励绑定利益，2020年增长可期。千禾味业2017 年出台限制性股票激励计

划，拟授予限制性股票数量 630 万股，激励对象包含董事、中高管、核心骨干等 108人，考核年度为 2017-2020 年。根据公司业绩考核目标，2020 年解

锁条件为公司收入增长不低于 13.8%或扣非归母净利润增长不低于 53.9%。

综上所述：

1、千禾味业主营业务收入连年增长，行业和企业都处于扩张期。

2、千禾味业的零添加健康理念，以及差异化品牌定位独树一帜。

3、千禾味业外资持续流入，配股分红值得期待，适合中长线投资，短期走势很好，但近几日外资有流出，恐有波动，因此参与需等回调逢低再介入。

4、千禾味业距离海天味业差距仍很大，但盘子和股价也同样具有优势。

5、我22元买入，26元增仓，获利百分之三十，但个人感觉该股除权后大概率有填权行情，未来翻倍可期。

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