事项:公司发布2018年三季报,前三季度实现营业收入7.5亿元、同增8.2%,归母净利润1.7亿元、同增66.4%,扣非归母净利润0.9亿元、同降4.2%,实现每股收益0.53元。Q3实现营业收入2.7亿元、同增27.7%,归母净利润0.39亿元、同增31.7%,扣非归母净利润0.34亿元、同增26.7%。
   
Q3业绩略超预期。Q3利润增长32%,主要源于收入增28%、毛利率提升4.9pct,以及管理费用率下降3.5pct。单季度销售费用率提升5.2pct,对净利率提升起到抑制作用。
   
Q3收入明显改善,酱油双位数增长。Q3公司实现收入2.7亿元,同增27.7%,增速环比加快,一方面是去年同期基数较低;另一方面1H18受到库存周期扰动导致报表增速慢于终端动销。1-3Q18调味品收入同增14.3%,估计酱油实现双位数增长,主要受益于发力高鲜酱油与区域稳步拓展,醋类个位数增长,料酒同增30%左右;焦糖色业务同降13.6%,受大客户减少采购0.3亿的拖累。
   
Q3毛利率大幅提升,扣非盈利向好。Q3毛利率46.5%、同升4.9pct,主因在于产品结构优化:一方面低毛利率的焦糖色占比下降;另一方面伴随省外渠道扩张,高端酱油占比持续提升。Q3期间费用率为29.7%,同比提升4.4pct,其中销售费用率同升5.2pct,应是源于广告、促销费用增加,地面推广人员薪酬上涨等因素;管理费用率为4.5%、同降3.5pct,可能是费用季度之间结算节奏不同(Q2管理费用10.7%达历史高点)。
   
发力高鲜,进军餐饮,省外扩张稳步推进。公司的零添加、有机等产品引领消费需求,前期收入规模表现较好,今年增速放缓后,公司积极转变市场策略:1)发力高鲜酱油。目前酱油主流价格带位于6-10元,口味以高鲜为主,公司转变产品策略,利用产品研发优势与品质优势,全面推广高鲜酱油。2)进军餐饮渠道。在挖掘企业团购和加强电商渠道的基础上,18H1引进餐饮渠道专业团队,已完成渠道产品研发,进入推广阶段,未来有望贡献收入增量。3)更加注重市场稳扎稳打,聚焦一二线城市,在核心城市精准投放资源,不断进行模式复制。随着消费者培育加深与全国化稳步推进,公司有机、零添加、高鲜等产品将进入放量阶段,长期成长性可期。
   
盈利预测与投资建议。公司定位高端,符合调味品消费升级趋势。伴随产能逐步释放,全国化布局正稳步推进。不考虑19年非经常损益因素,我们预计公司18-20年营收增速分别为8.0%/13.6%/15.8%,净利润增速分别为56.4%/-8.9%/25.1%,EPS 为0.69/0.63/0.79元,对应PE 为23/25/20X,维持“推荐”评级。
   
风险提示:省外扩张不及预期,零添加酱油增长乏力,商超渠道不景气原料价格波动,食品安全问题。