资源聚焦零添加,高鲜酱油助推调味品业务。年初公司确立产品策略,将资源聚焦零添加产品,在西南地区投放广告,加强产品宣传与消费者教育;同时高鲜酱油由区域向全国推广,效果显著。2Q19公司的零添加产品同比增长48%+,高鲜酱油收入翻倍增长。公司于1H17上调了产品价格,19年暂无提价计划,业绩增长动力主要依靠产品结构升级与渠道开拓。随着渠道铺货加速、渠道网络不断完善、产品结构持续升级,公司的调味品业务有望获得高速成长。
   
区域拓展卓有成效,收购醋厂助力高速增长。年初公司确定西南地区继续推进渠道下沉,外阜市场加快拓展百强县、人口县的商超渠道。1H19公司市场拓展顺利,大部分区域完成市场开拓任务,截至19年6月底,公司共有932家经销商,新增经销商主要集中于华北(33家)、华东(17家)、华南(14家)等外阜市场,招商工作稳步推进。依赖于渠道开拓和积极推广,1H19公司华北、华东、华中、东北等区域增速50%左右。公司将收购恒康醋厂,所收购醋厂与公司的业务协同作用显著,一方面将打造成为公司的华东生产基地,可就近服务华东及周边市场;另一方面有利于公司丰富食醋产品线,做大食醋业务;此外,恒康醋厂主攻流通渠道,在流通渠道运作方面有丰富的经验,有助于千禾下一步布局传统渠道,加快全国化进程。
   
资源聚焦+省外扩张,规模有望上新台阶。公司19年的市场策略有所转变,思路更加清晰、更加适合阶段性发展的需要:1)产品策略变化为“零添加为主、高鲜为辅”,所有品类资源、促销资源投入零添加,同时加大川渝的媒体广告投放,今年对销售人员的零添加任务考核也有所加大,希望未来三年成为零添加的绝对领导品牌;2)市场策略来看,西南区加强渠道下沉,省外对主要二级城市、百强县、人口县拓展,预计开发200+家经销商,主要布局商超系统,力争早日实现全国化布局,同时将要收购的恒康醋厂也有利于公司打通华东地区的流通渠道,逐步完善渠道结构。19年公司加大品牌宣传,新招经销商助力业绩释放,对销售的业绩考核也相应提高,有望完成收入13.1亿、扣非净利2.2(剔除股份支付费用)的激励目标。
   
盈利预测与投资建议。公司产品定位中高端,符合调味品消费升级趋势。伴随产能逐步释放,全国化布局正稳步推进,未来三年有望成为零添加的绝对领导品牌,进入行业第二梯队。我们预计公司19-21年营收增速分别为23%/18%/15%,净利润增速分别为-7%/24%/18%,EPS为0.49/0.60/0.71元,对应PE为45/36/31X,维持“推荐”评级。
   
风险提示:省外扩张不及预期,零添加酱油增速放缓,商超渠道不景气,原料价格波动,食品安全问题。